Ensaios sobre venture capital

Resumo

Esta tese analisa diferenças entre fundos de venture capital (VC) geridos por bancos e os geridos por instituições independentes. Bancos enquanto gestores de fundos de VC (denominamos por afiliados de bancos os fundos geridos por bancos) entram em contato com empresas que comumente necessitam de serviços bancários tais como empréstimos, underwriting e assessoramento em M&A. Fang et al. (2013) e Hellman et al. (2008) exploram a possibilidade que afiliadas de bancos procurem investir em empresas que possam no futuro ser clientes do banco ao qual estão associadas. Nesse caso, os bancos patrocinam fundos de VC para fortalecer sua área comercial. Além do mais, as afiliadas de bancos têm acesso ao mesmo fluxo de oportunidades que os fundos independentes. Essa tese explora outra possibilidade: que fundos independentes busquem o coinvestimento com afiliadas de banco para facilitar o acesso de suas investidas a vantagens tais como maior volume de capital e obtenção de crédito. Nesse caso, o fluxo de oportunidades das afiliadas de bancos é diferenciado porque estas possuem maior facilidade para participar de coinvestimentos. Assim, o primeiro objetivo dessa tese é buscar evidências de que afiliadas de bancos têm um fluxo de oportunidades diferenciado e que têm maior facilidade para coinvestir. O segundo objetivo é investigar se a reinterpretação da Seção 20 do Glass-Steagall Act de 1933 (ou GSA) que ocorreu em 1989 afetou a estruturação dos investimentos de fundos afiliados de bancos. O GSA limitou de vários modos a atuação dos bancos comerciais. Em particular, a Seção 20 proibiu que bancos comerciais e suas subsidiárias e depositárias fossem os underwriters em emissões de títulos corporativos. Ao longo dos anos, houve algumas tentativas do Congresso para amenizar ou remover o GSA, mas com pouco sucesso. Os reguladores e bancos conseguiram amenizar efetivamente o GSA por meio de sucessivas reinterpretações de seu conteúdo. De especial interesse para o nosso tópico, em 1989 o Federal Reserve (FED) permitiu que algumas instituições financeiras fizessem o underwriting de ativos corporativos (inclusive IPOs). Essa permissão criou, de maneira exógena, dois grupos de instituições financeiras: as que podiam e as que não podiam fazer underwriting (denominamos os bancos comerciais que conseguiram esta autorização como subsidiárias Seção 20 ou SS20). Isso constituiu um choque exógeno que afetou apenas uma parcela dos bancos comerciais e, portanto, permite identificar se a atividade de underwrinting afeta o comportamento dos bancos enquanto gestores de fundos de VC. Uma mudança no estilo de investimento após 1989 que ocorra somente para as SS20 seria indicativa de que afiliadas de bancos ajustam seu estilo de investimento em função das atividades e interesses da holding. Isso também sugere o conflito de interesse entre essas duas atividades. Com relação ao primeiro objetivo, encontramos que o modelo de investimento em VC das afiliadas de bancos comerciais é dependente do round de entrada na empresa. Quando investem no primeiro round as afiliadas de bancos comerciais entram em rounds até quatro vezes maiores, em investimentos com menor número de coinvestidores e rounds de investimento do que os fundos independentes. Os investimentos de afiliadas de bancos em empresas no primeiro round de financiamento são feitos em setores distintos aos investimentos de fundos independentes e 35% das empresas investidas por bancos adquirem um empréstimo bancário. O coinvestimento em empresas que passaram do primeiro round de investimento representa a maioria dos investimentos para os fundos de VC. Afiliadas de bancos fazem 63% dos investimentos nesta modalidade (55% para independentes) e investem empresas 400 milhas mais distantes. As afiliadas de bancos coinvestem com um maior número de fundos, mesmo com índices de número de relacionamento mais baixos. Apesar de algumas diferenças, os setores investidos entre fundos afiliados e bancos são similares. O investimento em VC aumenta a probabilidade da venda de outros produtos bancários como: empréstimos, underwriting e assessoramento em M&A. Por fim, empresas investidas no primeiro round por afiliadas de bancos que buscam empréstimo junto ao banco investidor de VC tem um spread de 90 pontos base maior do que as empresas que buscam empréstimo em outros bancos. Com relação ao nosso segundo objetivo, identificamos uma mudança no modelo de investimento dos fundos afiliados a bancos que possuem SS20, quando comparado com os fundos de VC de bancos sem tais subsidiárias. Houve uma queda na porcentagem de investimentos feitos no primeiro round de VC da empresa em aproximadamente 15%, e o principal motivo desta queda é a diminuição em 19% dos investimentos em primeiro round realizados sozinhos. Os investimentos em early-stage caíram aproximadamente 10%, enquanto a porcentagem de coinvestimento aumentou 19%. Houve uma queda, tanto na porcentagem de rounds que o banco investiu quanto no total investido na empresa em 20%. A distância entre a sede do banco e da empresa diminuiu em 400 milhas. Estas mudanças no estilo de investimento impactaram na porcentagem de empresas que saíram por IPO em mais de 10%. Os resultados sugerem uma mudança no modelo de investimento dos bancos comerciais SS20 após 1989. As subsidiárias investiram em empresas mais maduras e mais próximas, coinvestindo em mais investimentos. Uma possível explicação é a busca por empresas mais maduras que podem emitir debêntures, ações ou utilizar os novos serviços que as SS20 foram autorizadas.

Ficha do documento

Tipo

Tese

Ano

2018

Instituição

Fundação Getulio Vargas

Fonte

Repositório da FGV

Idioma

Português

Acesso

Acesso aberto

Identificador

oai:repositorio.fgv.br:10438/20684

Palavras-chave

Venture capitalCommercial bankSection 20Glass-Steagall actBancos comerciaisSeção 20Administração de empresasFundos de investimentosInvestimentos de capitalCapital de riscoInvestimentos - Administração